评级：推荐

　　目标价：9.70港元
 

　　要点
 

　　4月3日，我们拜访了安徽省萧县综合生物质和垃圾发电项目以及江苏省常州市危废焚烧项目，这两个项目均在过去六个月内投入运行。
 

　　建议
 

　　生物质：光大国际及农户均获政府补贴。为鼓励发展生物质发电，公司每回收一吨稻草、小麦秸秆和玉米秸秆，安徽政府分别补贴50元、40元和30元。作为用地补贴，农户也将获得每亩20元的补贴。萧县项目年处理能力30万吨，预计当地农户年收入增加8000万元。公司正常情况下每周结款两次，利用强劲现金流吸引秸秆经理人。

　　危废处置：新项目有望享受更高处置费，提升项目盈利水平。常州项目于3月末投入运行，目前仍处试运行阶段。新项目处置费预计每吨3,000-10,000元之间，平均每吨5,000元，较山东淄博项目处置费（每吨4,000元）高25%，相比16年的每吨3,000元也有所提升。考虑到危废处置市场收紧，预计处置费未来几年有望保持同比增长5%-10%。危废处置合同每年签订，但如有环境税等重大政策变动，处置费可相应调整。

　　稳定成熟的员工培训体系和晋升机制加速新项目放量。新项目管理人员均来自老项目，并均在光大工作五年以上。新员工能够通过实际工作、南京培训中心以及多项目轮岗积累经验。中国光大集团凭借全国布局，能够通过提供家乡职位留住人才。
 

　　维持
 

　　2018年每股盈利预测0.67港元，但上调2019年每股盈利预测6%至0.90港元，主要反映施工进度和新项目处置费上调。重申推荐评级，上调目标价11%至9.70港元（DCF估值），对应23%上行空间，14.4倍2018年市盈率和2.0倍市净率，18年20%以上的ROE可以支撑目标价对应的2倍市净率。
 

　　风险
 

　　项目推出低于预期；危废处置项目安全问题。